以往民營(yíng)企業(yè)深耕光伏行業(yè)，如今央企、國(guó)企參與熱情突然提高，這與“整縣政策”推進(jìn)引爆分布式光伏市場(chǎng)有關(guān)。

業(yè)績(jī)分化，暴露了光伏產(chǎn)業(yè)上下游的失衡與矛盾。技術(shù)之爭(zhēng)成企業(yè)彎道超車的砝碼。在擴(kuò)張與出清之間，新的市場(chǎng)格局已悄然重塑。

2021年，光伏行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境復(fù)雜多變，總體受原料短缺價(jià)格暴漲、疫情沖擊、物流不暢等多重影響。上游硅料企業(yè)賺得盆滿缽滿，中游硅片公司相應(yīng)提價(jià)保利潤(rùn)，下游組件端、電池端業(yè)績(jī)承壓、毛利率大幅下滑。

鈦媒體App對(duì)比了75家光伏上市公司2021年業(yè)績(jī)發(fā)現(xiàn)，共有68家公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比增長(zhǎng)，54家實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng);33家上市公司增收不增利，其中6家上市公司在營(yíng)收同比增長(zhǎng)的情況下，出現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)虧損情況。75家公司中，隆基股份營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)均排名第一，分別為：營(yíng)收809.32億元，歸母凈利潤(rùn)90.86億元。上機(jī)數(shù)控去年?duì)I收增幅最高，達(dá)到262.5%。新特能源去年歸母凈利潤(rùn)增幅最大，達(dá)到680.9%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 鈦媒體制表

為抵抗風(fēng)險(xiǎn)，龍頭企業(yè)開始進(jìn)軍產(chǎn)業(yè)鏈上下游，采取“垂直一體化”發(fā)展策略;為保住現(xiàn)金流，一些企業(yè)選擇出清風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，加快輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。在此過(guò)程中，光伏技術(shù)革新，成為調(diào)節(jié)產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)盈利估值的重要因素。

分析人士認(rèn)為：N型電池會(huì)成為未來(lái)主流方向之一，有望重新拉開企業(yè)間的競(jìng)爭(zhēng)差距。但由于工藝要求高，技術(shù)上仍存在不確定性，押注企業(yè)能否順利實(shí)現(xiàn)彎道超車還有待市場(chǎng)驗(yàn)證。

而在“整縣政策”推動(dòng)下，分布式光伏爆發(fā)，為產(chǎn)業(yè)鏈提供了新的投資機(jī)遇。國(guó)資的密集入場(chǎng)，或令光伏產(chǎn)業(yè)格局被重塑。

硅料價(jià)格飆漲，產(chǎn)業(yè)鏈上下游矛盾加劇

硅料價(jià)格飆漲，是貫穿2021年光伏產(chǎn)業(yè)的大背景。作為產(chǎn)業(yè)鏈瓶頸環(huán)節(jié)的硅料企業(yè)攫取了大部分盈利，而下游電池、組件、玻璃等環(huán)節(jié)則盈利承壓。

據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2021年硅料價(jià)格累計(jì)上漲177%，最高漲幅達(dá)224%。在硅料價(jià)格飆漲的刺激下，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格整體上揚(yáng)。單晶硅片價(jià)格上漲54%、單晶電池片價(jià)格上漲13%、單晶組件價(jià)格上漲13%。

資料來(lái)源：PVinfolink，民生證券研究院

硅料產(chǎn)業(yè)成為妥妥的印鈔機(jī)，多數(shù)龍頭企業(yè)利潤(rùn)暴漲。

多晶硅龍頭新特能源，2021年實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收225.23億元;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)49.55億元，同比增長(zhǎng)680.88%。大全能源營(yíng)收108.32億元，同比增長(zhǎng)132%;歸母凈利潤(rùn)57.24億元，同比增長(zhǎng)449%。通威股份2021年?duì)I收634.9億元，同比增長(zhǎng)43.64%;歸母凈利潤(rùn)82.08億元，同比增長(zhǎng)128%。另一家硅料企業(yè)協(xié)鑫科技，2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收196.98億元，同比增長(zhǎng)34.3%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)50.84億元，同比大幅扭虧。

然而，硅料價(jià)格大漲在給上游企業(yè)帶來(lái)豐厚利潤(rùn)的同時(shí)，卻令下游企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本激增，利潤(rùn)空間受到嚴(yán)重?cái)D壓。

根據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)地面光伏系統(tǒng)的初始全投資成本為4.15元/W左右，較2020年上漲0.16元/W，漲幅為4%，其中組件約占投資成本的46%，較2020年上升約7個(gè)百分點(diǎn)。

以隆基股份為例，2021年?duì)I收同比增長(zhǎng)48%;歸母凈利潤(rùn)同比僅增長(zhǎng)6%。受制于上游硅料價(jià)格大漲疊加國(guó)際物流成本飆升(海運(yùn)價(jià)格大漲)，其銷售毛利率連降兩年，由2019年的28.9%降至2021年末的20.19%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)乏力。

作為硅片龍頭，隆基股份全球市場(chǎng)占有率達(dá)到70%以上，擁有一定的定價(jià)權(quán)，因此可以通過(guò)提價(jià)，將硅料價(jià)格上漲的影響轉(zhuǎn)移給下游企業(yè)。一些不具備議價(jià)能力的電池片和組件端企業(yè)，往往只能被迫壓縮利潤(rùn)空間來(lái)維持運(yùn)轉(zhuǎn)。

全球最大的戶用光伏資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)商正泰電器，日前宣布將組件制造業(yè)務(wù)打包出售給母公司正泰集團(tuán)，目的為提升上市公司整體毛利率。財(cái)報(bào)顯示，正泰電器去年歸母凈利潤(rùn)34億元，同比下降47.09%;其中，太陽(yáng)能電池組件產(chǎn)品毛利率僅為6.49%，位列所有產(chǎn)品倒數(shù)第一。

光伏組件龍頭東方日升，2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收188.31億元，同比增長(zhǎng)17.23%，但歸母凈利潤(rùn)虧損0.42億元，較上年同期相比下降了125.59%，扣非凈利潤(rùn)虧損6.47億元，同比下降380%。其銷售毛利率由2019年的20.92%降至2021年末的6.61%，明顯低于同行業(yè)水平。

同樣遭受利潤(rùn)擠壓的還有愛旭股份。這家主營(yíng)太陽(yáng)能電池片的企業(yè)，2021年?duì)I收同比增長(zhǎng)60.09%，但歸母凈利潤(rùn)同比下滑150.49%，成本增幅遠(yuǎn)高于收入增幅。

來(lái)源：solarzoom、PVInfolink，國(guó)金證券研究所

供需嚴(yán)重失衡，行業(yè)進(jìn)入“擁硅為王”時(shí)代。在這種供應(yīng)鏈價(jià)格壓力持續(xù)傳導(dǎo)之下，光伏產(chǎn)業(yè)上下游矛盾日益激化。

2021年6月，愛旭股份公開舉報(bào)通威集團(tuán)旗下永祥股份，稱其將多晶硅價(jià)格“月度定價(jià)”調(diào)整為“周度定價(jià)”，助推了硅料價(jià)格的快速上漲。

9月30日天合光能、晶澳科技、東方日升等五大組件巨頭發(fā)表聯(lián)合聲明，稱在硅料價(jià)格一路飆漲情況下，很多已簽訂的組件訂單將陷入嚴(yán)重虧損狀態(tài)，呼吁投資商延緩裝機(jī)需求。

進(jìn)入2022年，硅料價(jià)格并未如期下降。據(jù)國(guó)金證券預(yù)測(cè)，考慮新產(chǎn)能建設(shè)及爬坡、進(jìn)口硅料運(yùn)輸效率受疫情影響等因素，2022年硅料供給釋放速度或慢于預(yù)期。硅料供需緊張局面或?qū)⒀永m(xù)至下半年，預(yù)計(jì)未來(lái)1-2個(gè)季度產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格繼續(xù)維持高位，甚至階段性繼續(xù)走高。

為有效降低交易成本，確保企業(yè)供應(yīng)鏈穩(wěn)定，越來(lái)越多的光伏企業(yè)開始垂直一體化經(jīng)營(yíng)。

“主賽道要向上向下布局，否則很難有更大競(jìng)爭(zhēng)力。”浙江正泰新能源開發(fā)有限公司總裁陸川分析，“未來(lái)會(huì)有更多一體化企業(yè)出現(xiàn)，大致五家企業(yè)占市場(chǎng)90%份額，剩余幾十家企業(yè)份額被壓縮，小企業(yè)在壓力下會(huì)逐漸退出。”

有接近于光伏行業(yè)的投資人士告訴鈦媒體App，光伏產(chǎn)業(yè)重資產(chǎn)環(huán)節(jié)較多，切入更長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)鏈，意味著企業(yè)的資金、技術(shù)和管理能力面臨更大考驗(yàn)。而大量資本涌入高盈利環(huán)節(jié)，也容易導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩。一旦盈利能力下降，企業(yè)恐難全身而退。

技術(shù)迭代能否推動(dòng)下游盈利修復(fù)?

經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，光伏產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為我國(guó)少有的具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，以光伏電池為代表的多項(xiàng)技術(shù)取得全球領(lǐng)先水平。

據(jù)中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2021年，我國(guó)企業(yè)/研究機(jī)構(gòu)晶硅電池實(shí)驗(yàn)室效率已打破紀(jì)錄11次。其中，9次為N型電池技術(shù)，2次為P型電池技術(shù)，8次為TOPCon電池技術(shù)，3次為HJT電池技術(shù)。

眾所周知，光伏行業(yè)是技術(shù)和資金雙密集型的行業(yè)，整體技術(shù)迭代速度較快。新技術(shù)的迭代推廣，必將成為影響光伏行業(yè)各個(gè)細(xì)分環(huán)節(jié)利潤(rùn)的重要因素。

然而，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2021年光伏電池片環(huán)節(jié)行業(yè)毛利率為7.7%，同比下降6.8PCT，較2015-2021年平均毛利率13.7%降低5.0PCT。

技術(shù)迭代與利潤(rùn)增長(zhǎng)背道而馳，除了受上游原材料價(jià)格高漲影響外，或與當(dāng)前PERC電池產(chǎn)能總量嚴(yán)重過(guò)剩且同質(zhì)化程度較高、新技術(shù)釋放需要時(shí)間有關(guān)。

2010-2022年全國(guó)電池片生產(chǎn)情況(單位：GW)數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)光伏協(xié)會(huì)

以太陽(yáng)能電池龍頭愛旭股份為例，2021年其電池業(yè)務(wù)毛利率為5.43%，同比減少9.07個(gè)百分點(diǎn)。受上游原材料價(jià)格大漲、供應(yīng)鏈供需不平衡等因素影響，公司利潤(rùn)空間受到明顯擠壓。

據(jù)了解，愛旭股份主營(yíng)產(chǎn)品是單晶PERC太陽(yáng)能電池片。在公司平均產(chǎn)能利用率僅實(shí)現(xiàn)75.19%的情況下，其產(chǎn)量較上年增加46.43%，庫(kù)存較上年增加191.33%。

業(yè)績(jī)承壓的愛旭股份，押注N型電池技術(shù)，力圖實(shí)現(xiàn)彎道超車。

2021年6月，愛旭股份正式推出N型ABC電池，并計(jì)劃于2022年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。公司稱，預(yù)計(jì)平均量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率將達(dá)到25.5%左右。新技術(shù)路線大規(guī)模應(yīng)用后，等面積發(fā)電量較目前市場(chǎng)主流的PERC電池可增加10%。

所謂N型電池，主要包括HJT(異質(zhì)結(jié))、TOPCon和IBC三種類型。愛旭股份推出的ABC電池，是以IBC技術(shù)路線為基礎(chǔ)的背接觸電池。

早在2021年4月，愛旭股份披露了一項(xiàng)35億元的定增計(jì)劃，用于投建總計(jì)8.5GW(義烏新世代一期2GW與珠海一期6.5GW)的ABC電池量產(chǎn)項(xiàng)目。若投產(chǎn)成功，該項(xiàng)目有望成為N型技術(shù)的最大規(guī)模產(chǎn)線。只不過(guò)該計(jì)劃于今年3月被宣布終止。外界推測(cè)，該定增計(jì)劃的“流產(chǎn)”或?qū)BC電池項(xiàng)目量產(chǎn)進(jìn)度構(gòu)成影響。

事實(shí)上，N型電池成本相對(duì)較高，量產(chǎn)規(guī)模較少，目前市場(chǎng)占比約為3%。有業(yè)內(nèi)人士指出，目前N型技術(shù)路線的太陽(yáng)能電池尚未實(shí)現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化，如果產(chǎn)業(yè)化進(jìn)度不及預(yù)期將影響各公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

鈦媒體App研究發(fā)現(xiàn)，布局N型電池技術(shù)的光伏企業(yè)不在少數(shù)。

2021年底，鈞達(dá)股份通過(guò)旗下子公司捷泰科技完成了N型TOPCon電池生產(chǎn)技術(shù)的研發(fā)，具備了量產(chǎn)化能力。同時(shí)，捷泰科技計(jì)劃在與安徽來(lái)安建設(shè)16GW高效太陽(yáng)能電池片項(xiàng)目，主要生產(chǎn)新型N型TOPCon大尺寸單晶高效電池，首期8GW計(jì)劃于2022年投產(chǎn)。

2019年，晶科能源率先建立N型TOPCon電池量產(chǎn)線，產(chǎn)能規(guī)模達(dá)到900MW。2021年11月推出應(yīng)用了N型TOPCon電池技術(shù)的TigerNeo系列高端組件產(chǎn)品，并計(jì)劃于2022年初在安徽合肥、浙江海寧分別投產(chǎn)共計(jì)16GW高效N型TOPCon電池產(chǎn)能。

隨著生產(chǎn)成本的降低及效率、良率的提升，N型電池或?qū)⒊蔀殡姵丶夹g(shù)的主要發(fā)展方向之一。就整個(gè)光伏行業(yè)而言，新技術(shù)產(chǎn)品有望創(chuàng)造超額利潤(rùn)，電池片利潤(rùn)或?qū)⒂瓉?lái)修復(fù)期。但就不同的技術(shù)方向而言，究竟哪種電池更有優(yōu)勢(shì)，現(xiàn)在還很難下結(jié)論。

“不否認(rèn)N型電池的發(fā)展空間，但同時(shí)也必須認(rèn)清它在技術(shù)上的不確定性。”有券商分析師對(duì)鈦媒體App表示，除了成本高以外，ABC電池還有一些技術(shù)問題沒有解決。在項(xiàng)目未落地量產(chǎn)之前，企業(yè)能否憑借技術(shù)彎道超車，還是未知數(shù)。

電池技術(shù)市場(chǎng)占比變化趨勢(shì) 數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)光伏協(xié)會(huì)

國(guó)資入局分布式光伏，行業(yè)面臨大洗牌

市值千億的逆變器龍頭陽(yáng)光電源2021年度業(yè)績(jī)變臉，一度引發(fā)市場(chǎng)劇震。在營(yíng)收增長(zhǎng)25.15%的情況下，凈利潤(rùn)下滑19.01%。增收不增利顯示出其業(yè)績(jī)承壓。

關(guān)于業(yè)績(jī)低于預(yù)期的原因，公司方面透露，主要由于去年四季度該公司的海外電站業(yè)務(wù)出了問題，導(dǎo)致公司整體業(yè)績(jī)損失約10個(gè)億。鈦媒體App注意到，陽(yáng)光電源去年電站業(yè)務(wù)收入占比超40%以上，在所有主營(yíng)業(yè)務(wù)中位列第一。

年報(bào)中，陽(yáng)光電源提及了包括市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、貿(mào)易摩擦疫情影響、匯率波動(dòng)、資金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的八大風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)或多或少存在于光伏行業(yè)下游的電站企業(yè)中。

事實(shí)上，光伏行業(yè)本身具有項(xiàng)目金額大、付款周期長(zhǎng)的屬性，受電價(jià)補(bǔ)貼的政策影響較大。在補(bǔ)貼退坡、負(fù)債高企的壓力下，一些民營(yíng)企業(yè)選擇出售光伏電站，加快輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型。其中就出現(xiàn)了協(xié)鑫和正泰兩任“民營(yíng)電站大王”的身影。

對(duì)協(xié)鑫新能源來(lái)講，轉(zhuǎn)折從2018年開始。這一年，協(xié)鑫新能源光伏總持有規(guī)模超7GW，僅次于國(guó)家電投，成為國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)光伏電站投資企業(yè);同樣是這一年，協(xié)鑫新能源加速出清手頭的電站資產(chǎn)，成為了出售光伏電站資產(chǎn)最多的民營(yíng)企業(yè)。協(xié)鑫這一反常操作的原因在于，高速擴(kuò)張令公司陷入連年虧損，80%的資產(chǎn)負(fù)債率顯示公司現(xiàn)金流承壓。當(dāng)然也與“531新政”——控規(guī)模、降補(bǔ)貼，光伏行業(yè)“斷奶”有關(guān)。

為解決債務(wù)危機(jī)，保障企業(yè)現(xiàn)金流，協(xié)鑫新能源在近四年時(shí)間里，共出售了超6GW光伏電站資產(chǎn)，現(xiàn)手中光伏電站規(guī)模已不足1GW;僅2021年，公司出售光伏電站總裝機(jī)容量超過(guò)2.9GW;今年5月5日，再次官宣出售30MW光伏電站股權(quán)，該筆交易完成后，協(xié)鑫新能源將獲得約1.539億元的資金。

財(cái)報(bào)顯示，協(xié)鑫新能源2021年虧損5.62億元，2020年虧損12.18億元，同比虧損收窄;公司負(fù)債率由去年同期的81%下降至56%。這其中有出售電站資產(chǎn)減債112億的功勞。

或許是有了協(xié)鑫的前車之鑒，正泰新能源也走上了輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型之路。這家企業(yè)剛剛于2021年上半年超越協(xié)鑫新能源，登上“民營(yíng)光伏電站之王”寶座。幾乎同一時(shí)間，該公司電站出售步伐加速。鈦媒體App發(fā)現(xiàn)，其電站轉(zhuǎn)讓對(duì)象以國(guó)資企業(yè)居多。

財(cái)報(bào)顯示，正泰新能源2021年共出售34座電站，總裝機(jī)容量達(dá)1.8GW，出售對(duì)象為三峽能源、國(guó)電寧波風(fēng)電開發(fā)有限公司、電投安能陜西新能源科技有限公司及重慶渝泰新能源科技有限公司，已出售電站項(xiàng)目總成交金額達(dá)44億元。

以往民營(yíng)企業(yè)深耕光伏行業(yè)，如今央企、國(guó)企參與熱情突然提高，這與“整縣政策”推進(jìn)引爆分布式光伏市場(chǎng)有關(guān)。

2021年6月11日，發(fā)改委曾明確，今后新備案的集中式光伏電站、工商業(yè)分布式光伏項(xiàng)目不再享受中央財(cái)政補(bǔ)貼，實(shí)行平價(jià)上網(wǎng)。6月下旬，國(guó)家能源局正式啟動(dòng)全國(guó)整縣(市、區(qū))屋頂推進(jìn)分布式光伏開發(fā)試點(diǎn)申報(bào)工作。目前全國(guó)31省份共申報(bào)676縣。

據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年全國(guó)光伏新增裝機(jī)55GW，創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。其中，分布式光伏電站新增裝機(jī)29.28GW，占比首次突破50%。分布式光伏已成為國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)量的新增長(zhǎng)點(diǎn)。無(wú)論央企、國(guó)企還是民企都不想錯(cuò)過(guò)這場(chǎng)萬(wàn)億光伏盛宴。

2016-2021年我國(guó)光伏新增裝機(jī)情況(GW)

數(shù)據(jù)顯示，截至2021年，國(guó)家電投簽約縣域數(shù)量突破100家，大唐、國(guó)家能源集團(tuán)、華電、華能、國(guó)家電網(wǎng)簽約的數(shù)量依次為51家、33家、25家、20家和19家。

與此同時(shí)，大型民營(yíng)企業(yè)也在加速跑馬圈地。不過(guò)鈦媒體App發(fā)現(xiàn)，能夠真正拿下整縣推進(jìn)項(xiàng)目開發(fā)權(quán)的民企并不多，除了少數(shù)自持電站外，大部分民企選擇與國(guó)企、央企共同開發(fā)或承包國(guó)資項(xiàng)目的方式參與項(xiàng)目。大量資本蜂擁而入搶占屋頂資源，實(shí)際推進(jìn)過(guò)程卻落地遲緩、困難重重。

對(duì)此，正泰新能源公司總裁陸川曾指出，大規(guī)模的運(yùn)維工作難題、項(xiàng)目開發(fā)質(zhì)量參差不齊和企業(yè)經(jīng)營(yíng)不規(guī)范等問題，仍是戶用分布式光伏市場(chǎng)存在的痛點(diǎn)。

在整縣推進(jìn)的政策引導(dǎo)之下，以民企為主導(dǎo)的分布式光伏市場(chǎng)格局正被悄然重塑?？梢灶A(yù)見，隨著國(guó)資企業(yè)的大量下沉入局，光伏民企的生存環(huán)境正迎來(lái)新一輪挑戰(zhàn)。